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深度丨一周4笔45亿“债转股”落地:拆解业绩对赌、退出方式、
发布时间:2019-12-03 09:46:45

一周之内,总额达45亿元人民币的四项面向市场的债转股交易迅速启动。

这些债转股分别由农行、工行和建行的债转股子公司,即农行投资、工行投资和建行投资实施,目的是降低企业杠杆。

“债转股是我们增强实力的股东之一;第二是降低杠杆。债务比率预计将下降约4个百分点。”9月26日,一位刚刚与一家银行债转股公司签订合同的人士表示,大型国有银行的背景投资肯定有利于未来资产负债结构的变化,包括减少短期负债和增加长期负债。

该人士表示,债转股后,首先是重振企业的流动性。资本增加的核心动力是降低杠杆。在短期融资变成长期融资后,企业的整体信贷平衡空间仍然存在,并有进一步贷款的空间。第二,前工业产能布局已基本完成,当前市场形势发展仍有许多机遇。但是,应该考虑整体的经营流动性,这导致人们担心会做出很大的努力。如果外部资金进入并加强,“我们对接受订单和开发市场更有信心。”

然而,债转股是如何具体实施的?

《21世纪经济先驱报》记者发现,在债转股的实施过程中,存在股息、预期回报率和债转股公司业绩的博弈条款。

在最近的债转股案例中,银行作为投资者是一家债转股公司,通常会派一名董事监督公司董事会,通常是第二大股东。债转股基金用于偿还子公司的银行贷款,其实际控制权仍掌握在前大股东手中。

债转股的股息目标一般认为预期回报率或股息在5.5%至6.5%之间,股息分配优先,差额补偿优先。

债转股项目的退出时间一般为3-5年,在资本市场通过ipo、收购和回购方式退出。此外,债转股实施机构已经与目标公司就资产负债率和业绩目标签署了赌博条款。

董事和监事安顿下来

9月26日晚,连云港(601008.sh)宣布计划引进中国建设银行全资子公司建新投资作为新股东,并投资5亿元人民币于公司全资子公司连云港新联散货码头有限公司(以下简称新联公司)。与此同时,作为现有股东,该公司计划同时将其2.5亿元的总债务转换为股权。

增资完成后,连云港和建新分别持有新联63.60%和36.40%的股份。连云港仍然是新联的控股股东,并拥有实际控制权。该公司表示,债转股可以有效降低公司的财务支出,有助于降低公司的整体资产负债率,提高盈利能力。新联公司董事会由3名董事组成,其中连云港提名2名,建新投资提名1名。

9月25日晚,葛洲坝(600086.sh)宣布,两家子公司已经实施了股权置换,并计划引入中国农业银行控股子公司农业银行投资,以现金方式分别增加公司全资子公司三峡建设公司和路桥公司的资本10亿元。增资后,农行投资了三峡建设公司43.67%的股份和路桥公司31.46%的股份。增资资金主要用于偿还三峡建设公司、路桥公司及其控股子公司的银行贷款。

葛洲坝公告显示,葛洲坝仍是三峡建设公司和路桥公司的控股股东,并继续拥有实际控制权。农银投资分别任命三峡建设公司一名董事和路桥公司一名董事参与公司治理。全体股东应当按照各自的实收资本行使表决权。

9月20日,总部位于深圳的合力泰(002217.sz)宣布,计划实施面向市场的债转股。农行投资将分别向两个全资子公司江西合力泰科技有限公司(江西合力泰)和深圳比亚迪电子零部件有限公司(零部件公司)增资10亿元和5亿元。

增资后,农行在两家公司的投资份额分别为13.16%和22.01%。增资用于偿还债务。增资后,和利泰仍对两家子公司拥有实际控制权。每个公司的董事会由5名成员组成,其中农行投资有权提名1名董事,合力泰有权提名4名董事。监事会由三名成员组成,其中合力泰有权提名一名,AGB投资有权提名一名,职工代表监事有权提名一名。

9月24日晚,安徽建设工程(600502.sh)宣布其子公司安徽水利发展有限公司(安徽水利)计划引进投资者工行金融资产投资有限公司进行增资,实施市场化债转股。增资金额为5亿元,全部由工行投资出资。

增资完成后,工行投资持有安徽水利11.65%的股份,安徽建设仍实际控制着安徽水利。

如何确定转换价格

在不同的债转股案例中,转换价格的计算略有不同。

在连云港债转股中,经过审计和评估,截至今年6月底,新联公司净资产账面价值约为51.65亿元,估计价值为62.37亿元,增值率为20.76%。建新投资新联公司增资每注册资本增资1元=验资结果/注册资本总额,即1.31元。

葛洲坝两起债转股案例中,增资价格根据评估结果确定,评估基准日为2018年9月30日,收益法确定的路桥公司股东权益总额为21.79亿元。农行投资10亿元,注册资本约505亿元,资本公积约4.95亿元。用收益法确定的三峡建设公司股东权益总额为12.9亿元。农行投资10亿元,注册资本约4.65亿元,资本公积约5.35亿元。

在合力泰的两个债转股案例中,以2018年12月31日为基准日,采用市场法作为评估结论,江西合力泰的评估股东权益总值为62.02亿元,升值率为3.87%。零部件公司股东权益评估总额为17.17亿元,增值率为3.46%。

以2018年12月31日为基准日,以资产为本法为评估结论,安徽水利的评估净资产市值约为37.90亿元,评估增值约为10.92亿元,增值率为40.46%。

股息预期回报率为5.5%-6.5%

值得注意的是,债转股的股息目标普遍认为预期回报率或股息在5.5%至6.5%之间,并有权优先分配股息和对差额进行补偿。

在连云港债转股中,建新投资有权优先于其他股东,并根据其投资额分配基准股息率5.8%的利润。在建新投资完全收到基准股息之前,其他股东不得分配利润。

葛洲坝的两个债转股子公司中,农业银行投资的预期回报率不是每年5.5%。被投资公司每年分配给投资者的利润为投资者投资价格总额,按预期年收益率5.5%计算。

葛洲坝两个子公司与农业银行约定,如果被投资公司某一年的可分配利润不足以使投资者获得的股息达到年度股息目标,则被投资公司该年的可分配利润应全额分配给投资者,当年实际分配给投资者的股息与年度股息目标之间的差额应计入被投资公司下一年分配给投资者的股息中,以此类推。

何李泰承诺,在农行股权投资期间,江西何李泰和零部件公司每年年末未分配利润分别不低于6500万元和3250万元。江西合力泰2018年净利润分别为8.14亿元和3.04亿元。

安徽建设公司子公司债转股中,2019-2023年度母公司净利润分别不低于1.125亿元、2.8亿元、2.94亿元、3.087亿元和3.2414亿元。未来年度绩效目标应根据企业实际经营情况协商确定。

其中,工行投资预计年回报率为6.4%,将优先分配年可分配利润。其退出方式还包括资本市场、转移等。

赌博术语,如何戒掉

据《21世纪经济先驱报》记者宣布,债转股项目的退出时间一般为3-5年,将通过在资本市场的ipo、收购和回购等方式退出。此外,债转股实施机构已经与目标公司就资产负债率和业绩目标签署了赌博条款。

在连云港债转股中,双方商定了两种退出方式。一是资本市场的退出。目标公司将努力在2022年9月30日前通过在境内证券交易所上市(不包括在新三板上市)或境内主板上市公司的ipo收购新股东持有的股权,包括但不限于发行股票购买资产。二是退出对外转移。如果未能按照资本市场退出条款的约定通过ipo或资产并购重组退出,且相关收购义务人未能履行收购义务,建行投资有权将目标公司的全部或部分股权转让给任何第三方。

此外,目标公司资产负债率在任何一年超过50%,且未能在宽限期内纠正的;如果连续两个会计年度的投资回报率低于基准股息率,连云港应收购建新投资持有的目标股权。

农行投资与葛洲坝之间的两项债转股协议规定,五年后,控股股东有权回购投资者在被投资公司所持有的全部(但不是部分)股权。

但是,如果债转股公司在财务恶化、股息、资产负债率等方面不符合约定的要求。在5年内,投资者有权建议控股股东回购全部或部分股权。回购条款包括被投资公司的业绩、股息和资产负债率承诺。

包括:连续两年未能履行履约承诺,任一会计年度净利润为负,连续两年实际分红低于目标和差额补偿之和,资产负债率(三峡建设公司超过77.44%,路桥公司超过78.72%),未能在投资者当时给予的宽限期内结清,银行贷款本金或利息逾期,或被银行列为次级。

农行投资和和利泰的两项债转股设置了跳跃条款。跳跃后,年化收益率= 6.5% × (1.15%) [N/365,不超过中国人民银行3年期贷款利率的4倍。

作为第一批实行市场化债转股的银行,截至2019年6月30日,工行投资资产总额847.38亿元,净资产136.71亿元,营业收入7.24亿元,净利润3.64亿元。农业银行投资(并购口径)总资产437.4亿元,净资产106.2亿元。2019年上半年,营业收入5.2亿元,净利润2.7亿元。

此前,9月12日,西部矿业(601168.sh)宣布计划引进工行投资和农行投资,各出资不超过10亿元,向公司全资子公司四川惠东大良矿业增加不超过20亿元,并实施市场化债转股。增资完成后,投资者对大良矿业的总持股比例不超过45.45%,西部矿业对大良矿业仍有实际控制权。

8月23日,苏州天野科技(002564.sz)宣布,其全资子公司季华(苏州)重装有限公司计划引进投资者进行现金增资5亿元,增资的目的是用于偿还公司对金融机构的贷款。增资完成后,交行投资持有张季华36.4%的股份。银行债务转移可有效降低计息负债规模5亿元,大大缓解财务支出压力,预计每年可减少利息支出约2500万元。

(记者微信:xinjz21)

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